中熔电气(301031)：受益新能源趋势 电力熔断器的隐形冠军
类别：创业板 机构：德邦证券股份有限公司 研究员：马天一/张家栋 日期：2021-08-06电力熔断器领先企业，新能源汽车市场贡献主要营收。公司成立于2007 年4 月，并于2021 年7 月在深交所创业板上市。主导产品为电力熔断器，下游主要为新能源汽车、风光发电及储能、通信、轨道交通等中高端市场。2020 年营收2.26 亿元，同比18.32%；归母净利润5539 万元，同比46.95%，其中新能源汽车收入占比46.66%，为最大收入来源。2020 年毛利率约45.19%，净利率约24.48%。
下游新能源需求旺盛，2021 年新能源业务市场空间超20 亿元。下游新能源需求旺盛，带动熔断器需求快速提升。（1）新能源汽车加速渗透，催生高压电力熔断器新需求，乘用车单车价值约185 元，预计2021 年市场空间约11.61 亿元。（2）风光储加速向主力能源转变，单GW 风电、光伏、储能装机价值量分别约285、480、1200 万元，预计2021 年风光储市场空间合计约11.27 亿元。全球熔断器行业被外资品牌垄断，部分国产品牌逐步在一些中高端新兴市场具有一定竞争力。公司在全球市场份额前十，新能源汽车细分市场国内份额遥遥领先。
市场竞争优势显著，加速拓展国际市场。新能源汽车等市场定制化属性较强，公司熔体设计水平行业领先，在熔断器制造商中专利数量排名全国第一。公司可实现3-6 个月开发新品、6-12 个月批量交付，大幅领先外资品牌。新能源汽车用熔断器认证标准高、验证周期长、客户粘性强，公司客户覆盖宁德时代、特斯拉、阳光电源、华为等行业一线企业，并加速开拓国际市场。公司拟募资3.62 亿元，用于智能电气产业基地建设项目（2.24 亿元，新增产能6686 万只/年）、研发中心建设项目（0.38 亿元）、补充流动资金（1 亿元）。
投资建议：预计公司2021-2023 年归母净利润分别为0.95、1.69、2.82 亿元，同比增长71.5%、78.1%、66.4%，对应EPS 为1.43、2.55、4.25 元，对应PE 为132、74、44。考虑公司下游新能源行业成长性较强，且技术、服务和客户资源优势明显，同时公司作为国内新能源汽车电力熔断器领先企业，有望加速拓展国际市场，不断提升市占率，业绩弹性较大，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：疫情反复超预期，行业竞争超预期，原材料价格波动风险，募投项目建设进度不及预期。
中熔电气(301031)：电力熔断器龙头 ASP+品类双升打开成长天花板
类别：创业板 机构：天风证券股份有限公司 研究员：孙潇雅 日期：2021-08-04熔断器赛道：重品牌、客户粘性强。电路安全器件 + 在下游成本占比不高，两大特点使下游客户选择供应商时看重品牌，且一旦形成供货关系，比较难更换，客户粘性大。
下游成长性：新能源相关在业务占比约76%+ASP 有望持续增长2020 年新能源车占营收47%、风光储占29%，二者合计76%。下游增长有望超预期，主要原因系1）量上，新能源汽车预计未来4 年复合增速42%，风电15%、光伏24%、储能51%；2）价上，新能源汽车升压+激励熔断器渗透率提升、光伏升压等带来单价继续提升。
未来的空间：5 年时间，收入有望翻14 倍，利润有望翻12 倍2019 年全球熔断器规模22 亿美元，中熔下游包括新能源车、风光储、通信等，这些下游对应6.8 亿美元市场空间。我们预计到2025 年，新能源汽车熔断器市场规模有望达到66-80 亿RMB，光伏、风电、储能有望达到16.2、4.2、11.7 亿RMB，传统行业约30 亿RMB，合计128-142 亿RMB，相比2019 年市场空间增长超过100%。目前公司也在布局电子熔断器，未来有望在电路保护领域继续延展，成为平台型公司。
在新能源车领域，中熔为国内龙头，2019 年国内市占率40%、全球20%。
我们认为2025 年中熔全球市占率有望达到38%（国内50%+海外30%），风电、光伏、储能市占率30%，传统领域市占率2.8%。若净利率为20%，中熔2025 年净利润约6.5-7.6 个亿，若给予PE 30X，对应市值196-227 亿。
公司竞争优势：管理层目光前瞻+产品可靠+坚持自动化产线降本管理层目光前瞻：中熔虽然成立时间晚（2007 年），但管理层目光前瞻，早早选择扎根成长性较好的新能源赛道。
产品可靠：与竞争对手相比，中熔产品具有过载电流耐受能力更强、分断能力更大、可靠性更高等特点。
坚持自动化产线降本：公司注重自动化生产，并向上游布局打造成本优势。
对比全球熔断器龙头Littlefuse，看中熔未来成长路径Littlefuse 通过创新和并购，产品从保险丝延伸至半导体产品、电阻、继电器和传感器等产品，对应市场空间超过150 亿美元。从Littlefuse 发展历程看，未来中熔或切入更多电路保护类产品，打开潜在市场空间。
Littlefuse 聚焦电子、汽车、工业三大领域，中熔目前选择新能源等细分赛道，逐渐建立起品牌，未来有望拓展更多下游行业。
盈利预测与估值
公司未来增长来自3 个方面：1）下游行业高增速+产品ASP 提升 2）各细分领域市占率提升 3）产品品类扩张。预计2021-2023 年公司收入分别为4.02、7.46、12.58 亿元，同比增长78%、 86%、69%，利润分别为1、2、3.3 亿元，增速分别为80%、99%、65%。
从营收结构看，我们预计中熔成长性较强的新能源行业占比更高，带来比宏发、法拉更大的业绩弹性。考虑业绩增速，及可比公司估值，给予2022年PE 70x，对应股价210.2 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：产品大幅降价、新能源汽车销量不及预期、新客户开拓不顺利、风光储装机大幅下降、短期股价波动风险、测算具有一定主观性仅供参考。
文章引用数据来源知名财经网站，如东方财富网，新浪财经等。声明：股票分析结果不是交易决策，只做参考！
