远兴能源(000683)深度报告：稀缺天然碱龙头 兼具低成本优势和成长属性
类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：李永磊/董伯骏 日期：2022-05-11核心提要
国内天然碱龙头重新聚焦主业，景气上行带动业绩大增公司是国内天然碱龙头，拥有天然碱法制纯碱180万吨/年（纯碱市占率5.8%）、小苏打110万吨/年（产能全国第一）。公司四大业务中，纯碱/小苏打、尿素两大业务营收贡献大，且盈利稳定，因此2021年公司退出煤炭、乙二醇、甲醇业务，聚焦纯碱和小苏打、尿素两大业务。2021年以来，纯碱、尿素行业维持高景气。
预计2022年纯碱行业供给偏紧，下游需求呈现新增长点，纯碱行业有望维持景气国家限制氨碱法、联碱法制纯碱项目新建，鼓励天然碱法工艺，且现有低于能效基准水平的纯碱产能面临出清风险，预计行业结构优化、供给偏紧。供给方面：2022-2025年，根据百川盈孚数据，我们预计纯碱产能3161/3581/3691/3691万吨，年均开工率97%/88%/89%/93%；国内行业供给偏紧，进出口相对稳定。需求方面：平板玻璃预计2022-2023年零增速，2024-2025年2%增速，光伏玻璃有望带来最大边际增量，轻碱终端应用刚需叠加碳酸锂应用增长，预计增速4%，2022-2025年，根据下游需求情况，我们预计纯碱表观消费量分别为2983/3082/3212/ 3366万吨。供需偏紧下，纯碱行业景气有望延续。
公司拟主导大型天然碱项目开发，低成本优势更加突出，未来成长可期公司拟获得银根矿业项目60%股权，天然碱矿保有储量增加10.78亿吨，平均品位65.8%，进一步夯实公司稀缺资源基础；银根矿业拟建设860万吨/年天然碱项目，一期340万吨/年纯碱、30万吨/年小苏打，二期440万吨/年纯碱、50万吨/年小苏打，预计一期2023年上半年投产，2023/2024年银根矿业一期可实现营收39/78亿元，预计二期2026年上半年投产，2026/2027年两期项目合计可实现营收120/168亿元，为公司贡献业绩，打开公司长期成长空间；银根矿业一期/二期单吨总成本费用分别为624/494元/吨，公司低成本优势更加突出。
盈利预测与估值：基于审慎性原则，暂不考虑收购对其业绩的影响（公司对银根矿业持股36%），预计2022-2024年公司公司归母净利润分别为33.27/33.89/38.99亿元，对应PE分别为10.4/10.2/8.9。考虑到目前公司重大资产重组正在积极推进中，我们对收购顺利完成后（公司对银根矿业持股60%）再次进行盈利预测，预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为33.27/40.52/52.44亿元，对应PE为10.4/8.6/6.6倍。
风险提示：原材料价格波动风险、产品价格大幅下跌风险、下游需求不及预期、公司重大资产重组的不确定性、银根矿业项目建设投产低于预期、大股东债务问题。
远兴能源(000683)：受益光伏景气周期 聚焦主业将成纯碱龙头
类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：陈俊杰 日期：2022-05-04报告摘要：
天然碱具备成本优 势，银根矿业打开成长空间。（1）资产重组后，公司将持有银根矿业60%股权，银根矿业全资子公司银根化工一期产能340 万吨纯碱、30 万吨小苏打，预计2022 年底建成，二期产能440 万吨纯碱、50 万吨小苏打，预计2025 年底建成，而纯碱属于限制类行业，新增产能较少，故银根矿业投产后，公司将打破现有行业产能格局，稳居纯碱行业龙头。（2）塔木素天然碱层处于200-500 米，利于开采，正常年份生产成本一期、二期分别约为574 和459 元/吨，约为中源化学2021 年的68%和54%，同时更显著低于同业。
地产边际宽松下，浮法玻璃托底纯碱需求，光伏成为未来增长点。（1）中央经济工作会议定调，加两会5.5%GDP 目标，地产链条竣工面将率先受益，预计浮法玻璃2022 年增速在3.5%附近，纯碱主需求预期迎来较大修复。（2）双碳背景下，“十四五”预计我国年均光伏新增规模70-90GW，2022-2024 光伏玻璃将分别带动277、425、502 万吨纯碱需求，届时纯碱供需缺口分别为-199、-182、-299 万吨。供需紧平衡，纯碱步入上行景气周期。
尿素具备成本和资源优势，煤炭转让股权助力凝聚主业。（1）公司推进战略调整，剥离煤炭开采和甲醇生产业务，轻装上阵聚焦主业。（2）尿素行业前期去产能，结合粮食播种面积将稳中有增，尿素供需紧平衡延续，而博大实地煤制尿素依托煤炭资源丰富的纳林河矿区而建，具有资源优势与成本优势。
维持“增持”评级：预计2022/2023/2024 营业收入分别为104/155/160亿元，归母净利分别为35.6/45.0/52.0 亿元，对应PE 分别为9/7/6X，公司处置煤炭开采和甲醇生产业务后，将更加聚焦主业，考虑光伏带来纯碱景气周期和未来银根矿业打开成长空间，建议给予今年15 倍PE，对应6 个月目标价14.54 元，维持“增持”评级。
风险提示：装置投产延期、产品价格大幅回落、光伏投产延期、竣工面积不及预期等。
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