珠海冠宇(688772)：消费电芯行业龙头 多维度拓延开启全新篇章
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：王凌涛 日期：2021-12-30深耕锂电二十余年，全球消费锂电龙头。公司成立于2007 年，凭借其25年的锂离子电池技术沉淀、产业经验和客户基础，已处于全球消费锂电池行业的领先地位。珠海冠宇的主营产品为消费类锂离子电池产品，其中包括电芯及PACK，下游应用涵盖笔记本电脑、平板电脑、智能手机、智能穿戴设备、消费类无人机等。根据2020 年全球软包消费锂离子电池出货量排名，公司排名全球第四，是唯一挤入前五的中国厂商。从下游应用领域的出货量份额来看，公司的笔记本电脑、平板电脑锂离子电池出货量排名第二，智能手机锂离子电池出货量排名第五。随着国产替代加速以及智能设备应用场景不断拓宽，将驱动公司消费锂离子电池板块业绩快速增长。
电芯+电池PACK 全产业链覆盖，市场份额持续提升。电芯作为锂离子电池最关键、价值含量最高的零部件，其制造工艺复杂，进入门槛颇高；而电池PACK 相对来说工艺简单，附加值较低。但是珠海冠宇由电芯向下游电池PACK 延伸，难度显然低于PACK 厂向上游电芯延升。通过全产业链整合，公司既可以保障产品品质、提升良率、降本增效，又能为终端客户提供一体化完善的服务，增强客户粘性。未来公司将持续完善电芯+PACK 的全产业链布局，同时加强自动化生产水平，进一步提升公司的市场份额。
巩固传统消费电子市场份额，新兴市场遍地开花。锂离子电池市场按下游应用可划分为消费电子、动力领域和储能领域，目前消费类电池和动力电池占主要份额，分别为31%和48%。即使传统消费电子产品如手机、笔电出货趋缓，但5G 普及、智能设备的技术更新迭代，相关的应用场景逐渐打开，为消费锂电产业带来了诸多机会。据GGII 预测，全球消费锂离子电池的出货量到2023 年约为95 GWh，2018-23 年复合增速约为7%。珠海冠宇作为消费锂电池龙头企业，无疑是新兴终端设备厂商的供应商首选之一。公司目前已与大疆、BOSE、Facebook 等品牌建立了长期稳定合作关系，未来将重点布局智能穿戴、无人机等高速成长领域。
切入动力电池供应链，开启下一个增量空间。全球低碳节能的大背景下，受新能源汽车行业高景气度的驱动，动力锂离子电池进入快速增长通道。
特别是我国加大力度推进新能源汽车全产业链的发展，国产锂电品牌已在国际市场上抢占先机。据GGII 统计，2020 年我国动力锂离子电池出货量约84.5GWh，占全球动力锂离子电池出货量的53%，同比2019 年增长19%，2015-2020 的年复合增速为38%。公司积极研发动力锂离子电池，目前产品主要应用于电动摩托车、汽车启停系统，已与豪爵、康明斯、中华汽车达成合作关系，动力类锂离子电池为公司未来发展的重要战略，预计将在五年以内迈上一个新的台阶，为公司带来业绩增量。
盈利预测与评级：首次覆盖，予以买入评级。珠海冠宇是我们非常看好的锂电池企业，在电芯能力上，它在国内仅次于ATL，比起国内其他做pack封装起家的电池厂商，其技术积淀与竞争力更有保障。在横向渠道领域，它在大尺寸的笔记本与pad 类产品领域取得了相当不错的份额和市场认可，并且已经快速地在向手机、可穿戴、动力、储能等方向展开切入与布局，应用领域的可复制性与扩展赋于公司充足的成长空间。而在纵向领域，公司上市前后已经在pack 封装等领域展开布局，未来既会继续维持与后端重要pack 厂的合作，也会在部分领域实现自身cell + pack 的一体化切入。结合当下市场对于充电性能（快速充电）、新能源所带动的动力与储能等全新需求增量，公司未来的成长是多维度、多方向、复合体量的，再叠加以电池行业本身的安规护城河，接下来几年都将是持续成长的良好年景，我们预估公司2021-2023 年利润将有望达到10.72、14.92、19.46亿元，当前市值对应估值分别为48.35、34.74、26.64 倍，予以公司买入评级。
风险提示：（1）全球经济下滑，进而导致下游消费电子出货量不及预期；（2）新建产线投产不及预期，新产品开发不及预期；（3）原材料价格剧烈波动风险。
珠海冠宇(688772)：成长符合预期 钴酸锂等原材料非理性上涨是挑战亦是机遇
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：王凌涛 日期：2022-03-01事件：公司于2月 26日发布2021年业绩快报，2021年度公司实现营业总收入103.47 亿元，较上年同期上升48.58%；营业利润10.25 亿元，较上年同期上升4.31%；利润总额10.26 亿元，较上年同期上升9.74%；归属于母公司所有者的净利润9.47 亿元，较上年同期上升15.95%。
此外，公司在同日发布2021 年度计提资产减值准备的公告，确认存货跌价准备2.04 亿元，固定资产减值4967 万。
营收高增符合预期，但钴酸锂等正极材料过快的涨速导致存货减值侵蚀利润。2021 年业绩快报里的数据客观地反应了公司的成长：首先是营业总收入高达48.58%的高增，这个数据可能比利润而言更能真实反映公司的成长情况。
冠宇是全球仅次于ATL 的电芯企业，虽然有二十多年的电池制造履历，但真正意义上从哈光宇中独立出来的时间其实不到5 年，在未上市的2021 年以前，可以投入的资源是有限的，因此公司的下游销售中仍以笔电为多，同时pack 自给率也相对较少。这几年公司开始快速切入手机，并且份额提升进展也是有目共睹，仅仅只看手机侧的建树，就足以支撑未来几年内的长足成长，而2021 年营业收入的高增长，是这一进阶的重要佐证。
其次是营业利润与归母利润的小幅成长，看似成长不高，但这是在计提存货跌价准备2.04 亿元的基础上的，如果没有这块存货跌价计提，公司归母利润成长至少在30-40%以上。
而存货计提跌价准备的原因公司在公告里也解释得非常明确：钴酸锂市场平均价格比2020 上涨超80%，而且“公司的销售价格相对于原材料的价格上涨存在一定的滞后，导致公司存货出现减值迹象…”
钴酸锂等正极材料去年过大过快的价格上涨，是影响公司利润的主因，从行业维度我们了解到ATL、冠宇这类电芯厂商过去两个季度其实也有向下游终端客户提价以实现成本传导，但钴酸锂、碳酸锂过去几个月的上涨太快，仅看2021 年10 月初到今天就已经从30.5 万元/吨涨到了53.4 万元/吨，涨幅达到75%。电芯厂商和下游终端客户的价格传导不可能像大宗商品那样实时，因此利润成长被缩水是行业内所有企业都在面对的无奈问题。其实涨价并不可怕，关键在于过大的波动性，导致上下游都无法正常的去预估并适时调节或传导成本，因而产 生这样的存货跌价。
客观而言，这种近乎80-90°直线的正极材料疯狂上涨不会是常态，渠道端和原材料供应端的囤货和炒作对价格的影响已经显然超出了正常供需，在2021 这种背景下依然实现利润的成长还是体现了公司的行业头部属性的。冠宇作为行业头部企业，不会出现断供的问题，并且在议价能力方面也有优势，会比其他中小厂商拿到的价格更好，因此正极材料的大幅上行对冠宇而言是挑战也是机遇，是继续扩大市场份额的战略良机。
度我们了解到冠宇在终端品牌客户的推进在持续进行中，尤其是行业头部关键客户，这几年的导入进展都将持续有望超预期。从手机电芯行业的市场竞争格局来看，ATL 一家独大已有多年，但这反而给予了冠宇充分的成长空间。下游客户也希望提升供应链的安全性，降低单一依赖风险，这是冠宇未来几年在手机关键客户相关领域份额持续提升的重要依托。
动力与储能电池是公司上市后的重点布局领域，但公司采取的是稳健发展的策略，今年在新增产能的落地下，相信会有尚佳表现，但短期内这一领域难有正向利润贡献。
珠海冠宇是全球仅次于ATL 的电池
企业，比起国内其他做pack 封装起家的电池厂商，其技术积淀与竞争力更有保障。无论从手机电芯的可渗透空间，还是从cell 到pack 一体化的持续增强，以及各种快充、储能、动力等相关应用领域的不断拓延，公司未来的成长是多维度、多方向、复合体量的，如摒除最近因为上游材料单边上涨所带来的非理性影响，这几年公司都将是持续高增的良好年景，而且2021-2022 的原材料价格高企背景，反而为公司未来的弹性埋下了更多伏笔，我们预估公司2021-2023 年利润分别为9.47、13.72、18.95 亿元，当前市值对应估值分别为46.8、32.3、23.4 倍，基于上游材料的涨价影响，利润比先前我们深度报告略有下修，但这种周期类的波动并不会使公司的内在价值受损，相反可能进一步提升公司这样头部企业的行业份额和竞争地位，坚定维持公司买入评级。
风险提示（1）全球经济下滑，进而导致下游消费电子出货量不及预期；（2）新建产线投产不及预期，新产品开发不及预期；（3）原材料价格剧烈波动风险；（4）钴酸锂等原材料继续长期非理性上涨或大幅波动。
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