桃李面包十年来净利润增速首次下降，期待2022年业绩改善-股票行情

　　桃李面包2021年实现净利润7.63亿元系10年来首降

　　3月16日，桃李面包发布2021年财报显示，其营收为63.35亿元，同比增长6.24%；净利润为7.63亿元，同比减少13.54%。这也是桃李面包净利润近10年来首降。
　　针对业绩变化，桃李面包主要归因于三点：上年同期受国家阶段性社保减免政策影响，人力成本低于本期；本期促销力度增大折让率高于上年同期；原材料价格上涨导致生产成本增加。受相关因素影响，桃李面包2021年营业成本同比增长11.84%，毛利率同比减少3.69个百分点。
　　分产品看，桃李面包的面包及糕点、月饼、粽子产品2021年营收分别增长6.01%、13.54%、61.91%，但毛利率分别减少3.53%、11.77%、8.96%。分区域看，除西北地区营收微降外，桃李面包其他区域营收均有不同程度的增长，增幅在2.34%-48.38%之间。
　　从子公司表现来看，桃李面包39家主要子公司(1家已注销)中，有14家亏损，主要分布在华东、华南地区。亏损前5位的子公司分别为上海桃李、海南桃李、江苏桃李、福州桃李、厦门桃李，净利润分别为-1896.71万元、-1747.72 万元、-1283.08万元、-1270.72万元、-1187.97万元。
　　桃李面包在此次年报中称，2022年将在重点关注华东、华南市场基础上，拓展西南市场、新疆市场，完善全国布局。截至2021年末，桃李面包共有20个生产基地投入使用，在建生产基地项目6个。
　　事实上，在疫情影响、新老品牌夹击、南下拓展困难等诸多因素影响下，桃李面包业绩疲态2020年就已显露，营收仅增长5.66%，2012年-2019年保持的营收双位数增长势头就此终止。2021年4月，上交所还向桃李面包发函，要求说明2020年营收增幅大幅放缓等问题。桃李面包解释称，主要是受疫情反复影响，导致消费场景减少。

　　桃李面包(603866)点评：21年符合预期期待22年业绩改善

　　类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：吕昌日期：2022-03-17
　　事件：公司发布2021 年报，报告期内公司实现营业收入63.35 亿元，同比增长6.2%；实现归母净利润7.63 亿元，同比下降13.5%，实现扣非净利润7.16 亿元，同比下降14.4%。
　　测算21Q4 公司实现营业收入16.7 亿元，同增5.08%；实现归母净利润1.95 亿元，同降0.95%，与此前业绩预告基本一致，符合预期。分红方案为每10 股派现金6 元（含税）并转增4 股，分红率74.85%。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，新增24 年预测。预计22-24 年净利润分别为8.79、10.42、11.98 亿元，同比增长为15.2%、18.6%和14.9%，对应EPS 分别为0.92、1.09、1.26元，当前股价对应22-24 年PE 分别为23、19、16x，维持增持评级。23 年公司制定收入利润双10%目标，我们认为只要疫情没有较大影响，23 年随着产能投放进一步抢占市场份额，收入和利润将实现两位数增长。长期看：1）烘焙行业是持续高景气的成长性子领域，短保包装面包赛道更具增长潜力；2）公司持续扩建产能拓展市场，提升供应链优势和渠道网络优势，提升细分领域市占率水平。
　　量增为收入核心驱动力，华北、华东地区环比改善。分品类看，面包及糕点、月饼、粽子分别实现收入61.88 亿元、1.33 亿元、0.12 亿元，分别同比增长6.01%、13.54%、61.91%。
　　量价拆分来看，面包/月饼/粽子分别实现销售为362462 吨/4874 吨/452 吨，分别同比增长3.47%/22%/92.37%，对应单价为17.1/27.3/26.5 元/公斤，分别同比增长2.23%/-7.18%/-19.06%。面包品类的量增贡献驱动整体增长，月饼和粽子吨价小幅下降预计主要系产品结构变化及新市场拓展所致。分区域看，报告期内华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南同比增速分别为2.3%/2.8%/16.9%/ 48.4%/6.7%/-0.1%/15.5%，其中，单四季度华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南同比增速分别为4.1%/-2.1%/24.9%/16.3%/7.2%/5.9%/10.0%。华北、华东地区单季度延续环比改善，恢复态势良好，大本营东北区域恢复相对缓慢，预计主因疫情导致学校、交通枢纽、旅游等消费场景受疫情影响。公司直营：经销模式占比为62%：38%，直营占比同比提升0.41pct。截至21 年底，公司经销商数量895 家，同比净增加115 家，验证公司疫情期间逆势加快门店拓展节奏及新市场的开拓。

　　桃李面包(603866)：全国化布局进一步完善盈利能力持续承压

　　类别：公司机构：西南证券股份有限公司研究员：朱会振日期：2022-03-17
　　事件：公司发布2021 年报，全年实现营收63.4 亿元，同比增长6.2%，实现归母净利润7.6 亿元，同比下降13.5%；其中2021Q4 单季度实现营收16.7亿元，同比增长5.1%，实现归母净利润1.9亿元，同比下降0.9%。此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利6元（含税）、以资本公积金转增股本方式每10 股转增4 股。
　　主要产品稳健增长，全国化布局更进一步。1、分品类看，面包及糕点、月饼、粽子分别实现营业收入61.9 亿元（+6%）、1.3 亿元（+13.5%）、1248 万元（+61.9%）。明星产品醇熟系列稳健增长，新品岩烧蛋糕、乳酪面包、酥皮面包、蔓越莓切片等高速增长，产品竞争力持续提升；面包新品逐步投放市场，进一步满足消费者需求。2、分区域看，华北地区、东北地区、华东地区、华中地区、西南地区、西北地区、华南地区分别实现营业收入14.5 亿元（+2.3%）、28.8亿元（+2.8%）、14.7 亿元（+16.9%）、1.9 亿元（+48.4%）、8亿元（+6.7%）、4.2 亿元（-0.1%）、5.1 亿元（+15.5%）。在华东、华南等新市场，对重点客户的投入持续增加，不断提升单店质量；东北、华北等成熟市场加快渠道网络细化下沉；公司将进一步拓展西南市场、新疆市场，进一步完善全国化布局。随着全国范围内疫情好转，2021 年以来面包消费逐渐恢复；散点疫情反复，部分地区需求承压。经销商开拓方面，截至2021 年末，公司共有经销商895 家，净增加115 家。
　　营业成本增加，盈利能力承压。1、整体毛利率26.3%，同比下滑3.7pp，主要由于：1）2020 年受国家阶段性社保减免政策影响，各项成本费用基数较低，2021 年恢复至正常情况；2）促销活动增加、返货率及折让率提高；3）部分原材料成本上涨。2、费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为8.7%、1.8%、0.3%，基本保持稳定；财务费用率-0.2%，同比下降0.5pp，主要由于2020 年同期发行可转债导致利息费用基数较高。整体净利率12%，同比下滑2.8pp。
　　全国化建设生产基地，产能扩张稳步推进。1、市场方面，公司已在全国20 个区域建立生产基地，并向周边辐射销售；不断加大华北、东北成熟市场投入，进一步挖掘市场潜力，巩固并提升市场份额。2、产能方面，逐步推进产能扩张，沈阳、浙江、青岛、泉州、广西、长春生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能29.2 万吨。扩张产能将更好地满足下游需求，以“中央工厂+批发”模式形成生产销售的规模效应，提高盈利能力。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为8.5亿元、9.4亿元、10.4 亿元，EPS 分别为0.89 元、0.99 元、1.09 元，对应动态PE 分别为23 倍、21 倍、19 倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险。